-本报记者 张杰 北京报道

　　3月13日，SOHO中国(企业专区,旗下楼盘)有限公司公布了一份相当华丽的年报，但是隐藏在数据背后的，则是多年高利润增长的神话掩盖下日积月累的隐忧。

　　“SOHO中国极其成功的‘核心地段+散售商业模式’在预售阶段获得超过50%的毛利润后，却将项目的招商运营难题一一掩盖下来，这已经集中反映在SOHO中国旗下项目售价最贵、出租率却不甚乐观的商铺之中。”有分析人士称。

　　虽然SOHO中国专注于中小企业定位的商业地产战略独特而难以复制，但是，其商业反思也似乎迫在眉睫。

　　华丽的业绩

　　虽然在SOHO中国公布的2008年年报中，净利仅为3.99亿元，同比下降80%，但是这并不是全部——公司的预售金额达到77.25亿元，同比增加92%。

　　而这样的销售业绩并非以销售均价的下降为代价。据了解，SOHO中国去年在售项目的销售均价达到4.8万元/平方米，同比逆市大涨36%。

　　在表现出色的数据中，还有两个单项数据令人印象深刻：过往4年，SOHO中国的商业地产经营毛利率维持在50%的高位；截止到2008年年底，公司的净负债水平为-46%，处于净现金状态，即使将SOHO中国目前拥有的100亿元贷款额度悉数用于收购，公司的负债率也仅仅在30%左右。

　　这样的骄人数据难怪令SOHO中国董事长潘石屹有如此底气。“2008年我们一直在等待，现在，收购的时机已经到来！鉴于目前很多资产的价格已经下跌50%左右，这轮危机给我们最大的机会就是让我们进入上海。”在年报发布会上，潘石屹如此说道。

　　背后的阴影

　　然而，越宏伟的建筑物总是会投下更大的阴影，SOHO中国也是如此。

　　根据本报对SOHO中国的长期观察，大致有如下风险制约着SOHO中国2009年的愿景。

　　其一，过分集中和狭窄的目标客户群。在经济充满不确定的当下，时刻考验着SOHO中国的销售神话。

　　从数据可看出，在去年总共77亿元的总预售金额中，三里屯SOHO一夫当关，占比达到89%。而在三里屯SOHO获得了69亿元的预售额后，受北京奥运会影响，截止到2008年年底，三里屯SOHO仅仅获得了不足20亿元的销售额。

　　前后对比，销售速度放缓明显。

　　对此，潘石屹解释说，三里屯SOHO商铺的销售速度最快，其次是写字楼与住宅。销售速度的放缓与销售物业的类型非常相关。

　　但一位不愿具名的外围观察人士对本报记者表示，SOHO中国的目标客户非常有特色，其中一个最重要的组成部分就是被潘石屹自称为“晋察冀”的能源商人。

　　“在这一波经济调整中，这部分商人的生意已经遭遇很大打击。现在，他们能否持续大手笔地买进投资类物业，将直接决定着像SOHO中国这样主打投资类产品公司的未来业绩。”该人士说。

　　本报记者还了解到，SOHO中国很可能在年内进入上海市场。届时，潘石屹的销售团队将不得不面对一个消费习惯、投资偏好迥然不同的南方市场。在那里，潘石屹必将面对一次挑战。

　　其二，在SOHO中国项目高达50%的利润率下，业主却不得不面对商铺惨淡的出租率以及高昂的租金水平的现实。这个现实将对SOHO中国旗下项目的投资预期形成冲击。

　　事实上，自2007年SOHO中国启动香港IPO以来，尽管旗下项目的写字楼物业一直保持着骄人的出租率与租金水平，但是，SOHO尚都、朝外商铺的招商人气一直令人诟病。

　　虽然为了保持旗下项目能够顺利度过养商周期，SOHO中国一度投下重金，用于刺激消费和补贴商户，然而，与投入的资金相比，回报却远不乐观。原因何在？

　　一位曾与SOHO中国有过合作的中介人士对本报记者表示，问题的关键在于，过高的商铺售价吞噬了后期业主通过出租招商的获利空间。

　　“他们发现，为了弥补自己的房价成本，必须追求很高的租金收益水平，但是，这又使已经售出的大量商铺难以出租，造成大量空置或反复招商。这样的难题反过来又对SOHO中国旗下项目的销售产生致命性的影响。”这位人士表示。

　　根据2008年年报，SOHO中国旗下物业中商铺的销售均价达到了6万元/平方米，同比增长32%。

　　其三，SOHO中国在CBD区域的过度集中，使公司在该区域的商业面积供应过大，这在客观上也增加了招商的难度，也与CBD“白天人多，晚上睡城”的特点相违背。

　　据统计，10年来，SOHO中国跟随北京CBD区域一起成长，先后开发包括现代城、建外SOHO，SOHO尚都、朝外SOHO与光华路SOHO等项目，在这些项目中，商铺的面积大多接近占比一半。考虑到体量庞大的三里屯SOHO将在年内竣工部分物业，因此，潘石屹的“商铺困境”将愈演愈烈。

　　如上三大难题，被掩盖在年报的光鲜数据背后，乏人关注。但是对于SOHO中国而言，此刻已经到了审视这些“华丽背后的阴影”的时候了。

　　前门项目的风险

　　在本次高调公布的年报中，本报记者发现，对于招股书中大篇幅描绘的前门项目却只字未提。

　　“前门项目还没有在上市公司之中，到现在为止，这个项目还是太敏感。最近，政府在主动找我们，寻求一个解决办法。2009年，前门项目一定会按照招股书的规定进行解决。”在接受采访时，潘石屹作如此表示。

　　根据招股书，前门项目是一个老北京商业中心的改造项目，本身涉及大量的历史文化遗产，目前由潘石屹旗下的丹石公司控制，由该公司参股的天街置业进行保护性改造开发。

　　依照招股书，该项目最终将由SOHO中国进行收购，但是根据《华尔街日报》的报道，这一事宜目前正遭遇波折，项目已经搁置。

　　由于招股书在上市公司最终收购前门项目上有所描述，因此，如果这一项目停滞不前，很可能会引发股东对SOHO中国的不满，甚至产生法律纠纷。

　　3月14日，在SOHO中国年报内地发布会现场，当本报记者问及前门项目如遇波折，会否遭投资者不满甚至出现法律纠纷的提问时，潘石屹表情严肃地说：“SOHO中国是在香港上市的公众公司，这是有可能的。”

　　SOHO中国四大隐忧

　　1.散售物业目标客户群分布过分集中，未来受经济大环境影响投资动力存不确定性。

　　2.商铺售价过高，导致商铺出现大面积招租困境。

　　3.在北京CBD区域商业面积供应过大

　　4.前门项目停滞不前或遭股东发难

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